<配资查询>金融机构去杠杆意义重大，贯穿全年或助经济提质增效

金融机构去杠杆，实质上也有利于企业和政府部门去杠杆。只要金融去杠杆能够坚持执行下去，我国经济就可能出现一个明显大提质增效的过程。

一家之言

方烨

金融去杠杆预计贯穿全年

1．解决经济中质的问题

当前我国金融业对GDP贡献率偏大，2016年达到8．3％，已经高于美国、日本和英国的相应水平，预示着国内经济正在脱实向虚，与之对应的就是如银行的表外业务、金融机构的同业业务和民间理财业务空前繁荣，这就积聚了巨大系统性风险。作为世界第二大经济体，解决经济中质的问题比量的问题更加重要，尤其是在当前外部环境较为稳定，内部环境也没有太过恶化的背景下。

还要看到，金融机构去杠杆，实质上也有利于企业和政府部门去杠杆。尤其是国企和地方政府去杠杆，如去年银行业总资产增加了33万亿元，其对应的很大一部分就是国有企业和地方政府的负债。所以只要金融去杠杆能够坚持执行下去，我国经济就可能出现一个明显大提质增效的过程。

2．去杠杆政策成效初显

2016年四季度货币政策执行报告中，央行透露了几个可以参考的 “金融去杠杆指标”，从一季度数据看，这几个指标均有一定程度的改善：一是一季度超储率仅1．3％，回到2010年以来均值以下；二是一季度基础货币同比增速回落至6．7％，绝对规模结束连续4个季度的上涨；三是一季度回购和拆借隔夜品种的成交量分别占各自总量的79％和86．9％，占比较上年同期分别下降6．3个和1个百分点；四是一季度GDP名义增速高达11．8％，而M

平均增速仅11．0％，两者差值出现倒挂；五是一季度同业资产同比下滑2．2％，银行理财规模仅增加了958亿元，银行理财余额同比增长18．6％，增速较2016年末的33．5％大幅下滑。

3．决策层高度警惕金融风险

根据 《2012年以来习近平总书记关于金融工作的重要论述》披露，2016年12月14日，习近平总书记在中央经济工作会议上就表现出了对金融风险的高度警觉。他当时说，如果我们将来出大问题，很可能就会在这个领域出问题。他明确要求，2017年要把防控金融风险放到更加重要的位置，坚决管住货币总量，摸清风险隐患，着力防控资产泡沫……金融主管部门要承担责任、勇于担当，加强监管协调金融机构去杠杆意义重大，贯穿全年或助经济提质增效，确保不发生系统性风险……对少数兴风作浪的“大鳄”“内鬼”，要依法进行惩处，不能让他们随心所欲，呼风唤雨，火中取栗。

习总书记在去年三季度中央政治局常委会会议、中央政治局会议上指出，房地产泡沫扩大关系经济平稳健康发展全局，必须高度重视。随后，楼市调控明显升级，目前尚未告一段落。对比来看，总书记先后两次在重要会议上提及金融风险、金融安全，至少说明决策层对金融去杠杆的决心不下于对房地产的调控。

4．部门间协调确保政策持续性

中央政治局集体学习时提出，“金融部门要按照职能分工，负起责任。”5月上旬，央行召集“一行三会”，加强监管政策的沟通协调、统筹推进。随后，央行重启逆回购，并进行MLF操作。5月12日，银监会强调，自查督查和规范整改工作之间安排4至6个月的缓冲期，为银行实现合规达标预留时间。对新增业务，严格按照监管标准进行规范；对存量业务，允许其存续到期实现自然消化；对高风险业务，要求银行业金融机构制定应对预案。

市场上有人将上述举措解释成金融去杠杆手段趋缓的信号，但是在我们看来，共同监管是金融市场深化和金融机构业务领域交叉、金融创新层出不穷后的一个必然选择，这意味着监管的深化。监管的目的在于理财净值化，回归买者自担、卖者有责的本源，而同业部门不再是一个盈利中心，回归流动性管理和资金调剂的基本职能。从这两点看，监管目的还远未达到。

随后的事实证明了我们的判断：5月19日，央行向市场中投放800亿元“中央国库现金管理商业银行定期存款”，为期3个月，中标利率4．5％，较上次上浮30个基点。同日，证监会发言人张晓军表示，证券基金经营机构从事资管业务应坚持资管业务本源，谨慎勤勉履行管理人职责，不得从事让渡管理责任的所谓“通道业务”。

对非银金融影响主要在资金端

1．监管重点不是打压非标

此次金融去杠杆重点是压缩同业链条，主要针对的是同业业务中的期限错配、高杠杆交易行为，以及因此衍生的道德风险和监管套利等现象，目的是让金融机构同业部门回归流动性管理和资金调节的基本职能。

非标准债权资产主要指的是银行通过理财、同业业务、其他投资等形式进行对接的类信贷资产，其诞生和扩张的动力源于对银行信贷投向和规模的管控。非标对应领域主要是基建和房地产投资，在经济动能转换尚未完成时，基建和地产仍是将经济增速维持在一定水平的重要驱动力。一旦非标遭到比较强的抑制，经济有可能重新面临较强的下行压力，这很可能是政府监管部门不愿见到的结果。我们认为，本次金融去杠杆主要针对的是同业业务衍生的道德风险和监管套利等现象，重点不是打压非标。

中长期看，同业套利产生的委外需求必然呈下降趋势。对于非银机构来讲，过去使用的资金很多都来自于银行同业业务，未来已经难以持续，应充分发挥自己激励机制优势，形成自己的特长。非银机构今后的立足之本在于干银行干不了的事，包括投资端扩展到权益、分级A、量化和衍生品、销售端通过增强投研服务、提供交易清单等，投资只会买债是没有前途的。

2．利率或走出倒U型曲线

一是短端利率存在超调风险。

今年以来，央行公开市场操作总体转向净回笼，提供中期融资的MLF投放有所上升，但未能完全对冲公开市场操作投放余额的下降。今年2月3日是金融去杠杆进程的一个重要节点。当天央行将维持了15个月的7天逆回购利率，由2．25％提升10个基点至2．35％。随后市场展开了一场有关“真假加息”的讨论。事实证明，当前更可能是利率上行阶段的初期。短期内，无论是央行缩短放长、提高政策利率，还是监管机构推出强监管措施逼迫金融机构去同业业务，短端利率将抬升。我们认为，在金融机构一致性预期发生转变的时刻，利率存在上行超调风险。

二是长端利率可能先升后降。

考虑到一旦长端利率偏离经济中长期的基本面和资本回报率，终究会回落，我们判断长端利率可能先升后降。

首先，虽然利率的快速上行短期对经济负面影响较小，但是中长期仍会拖累经济，反过来限制长端利率进一步上行。预计随着市场对经济增长放缓产生一致预期，长端利率将逐步转为下行。

其次，我国部分地方政府和国有企业存在预算软约束，对利率变化初期并不敏感。但是如果利率上行幅度过大，终会受利率影响，进而改变地方政府和国有企业行为。

再次，当前金融体系中同业链条过长，各个环节的盈利诉求最终累加到了终端，推高了实体经济的融资成本。长期来看，金融去杠杆后金融杠杆，金融空转的现象不再，长远看金融同业所加的价格可能被去化，实体经济不用承受同业链条增加的成本，逐渐利率也会有回落趋势。

（作者为北京大学中国国民经济核算与经济增长研究中心研究员）